Heikki Niemeläinen nosti esiin (HS mielipide 3.2.) Saksan hyperinflaation tapauksen esimerkkinä siitä, miten katastrofaalisiin seurauksiin rahan painaminen pahimmillaan johtaa. Niemeläisen argumentti meni sikäli ohi HS:n sivuilla käydyn keskustelun osalta, ettei hänen kritiikin kohteena olleessa Jussi Ahokkaan kirjoituksessa (HS mielipide 29.1.) ehdotettu, että valtion toimintaa pitäisi rahoittaa rahaa painamalla. Ahokas lähinnä esitti, että rahapoliittisesti suvereeni valtio pystyy aina määrittelemään ne ehdot, joilla valtio hankkii rahoituksen. Vaikka valtio lainaisi rahaa suoraan keskuspankilta, niin valtio voi maksaa lainansa takaisin täysimääräisesti korkoineen – koko asialla ei siis ole välttämättä mitään tekemistä rahan painamisen kanssa. Antti Alaja puolestaan kommentoi (HS mielipide 6.2.) Niemeläisen kirjoitusta todeten, että hyperinflaation taustalla ei niinkään ollut setelirahoitus, vaan koko tuotantojärjestelmän romahdus.

Käynnissä olevan keskustelun vuoksi ajattelin kirjoittaa tällä kertaa pidemmän tarinan siitä, mitä Niemeläisen ja Alajan kuvaamasta Saksan 1920-luvun alun hyperinflaatiosta voidaan itse asiassa ottaa opiksi ja mitä ei.

Pohdintani taustalla on vuonna 2007 edesmenneen Gerald Feldmanin ajanjakson upea kuvaus The Great Disorder: Politics, Economics, and Society in the German Inflation, 1914-1924 (Oxford University Press), jota pidetään käsittääkseni melko laajasti perusteellisimpana kuvauksena ajanjakson tapahtumista, taustoista ja ennen kaikkea niihin liittyvistä poliittisista valinnoista. Kirjassa kuvataan tarkasti sekä niitä päätöksentekoprosesseja ja talouden rakenteita, jotka tuottivat hyperinflaatioon johtanutta politiikkaa, että politiikasta ja sen lopputuloksista käytyä julkista ja tieteellistä keskustelua. Kuten hän kirjan johdannossa toteaa, Feldmanin tulkinnat harjoitetusta politiikasta on muodostettu ensin mainitusta aineistosta ja sen suhteesta jälkimmäiseen. Niemeläisen kommentti perustui lähinä jälkimmäiseen eli poliittisten mielikuvien (esim. Havensteinin esittämät oikeutukset politiikalle) ja intellektuaalisen keskustelun (esim. talousteoria) maailmaan, joihin nojaten myös monet tutkijat ovat tulkinneet tuonaikaista politiikkaa (esim. Adam Ferguson).

Jälkimmäinen maailma on epäilemättä tärkeä, mikäli haluamme ymmärtää valtavaa saksalaista stigmaa inflaatiota kohtaan, joka on vaikuttanut muun muassa euroalueen arkkitehtuuriin sekä BIS:n ja osittain myös Baselin komitean kautta myös kansainväliseen rahapoliittiseen keskusteluun. Tämän maailman kautta voidaan siis selittää Saksan nykypolitiikkaa ja tämän päivän rahapolitiikkaa. Mikäli kuitenkin haluamme sekä ymmärtää että selittää 1920-luvun Saksan varsinaisia politiikkatoimenpiteitä senaikaisessa poliittisessa ja rakenteellisessa kontekstissa, emme voi välttää politiikan taustaprosessien analyysia. Teorian ja mielikuvien maailma on tärkeä, koska se vaikuttaa näihin prosesseihin. Siitä, mitä joku julkisuudessa asiasta sanoo tai miten asia on koettu, ei kuitenkaan voida vielä päätellä, mitä päätöksenteossa on itse asiassa tehty ja millä perusteilla.

Tuolloin harjoitettu politiikka oli epäilemättä monilta osin katastrofaalista ja kansan pettymys sitä kohtaan oli valtava. Politiikan suunnan omaksuminen johtui ennen kaikkea Versaillesin sopimuksen ehdoista ja olosuhteista sekä huonosta politiikan koordinaatiosta (erityisesti hallituksen ja keskuspankin välillä) liian suuren kunnianhimon ja maltin puutteen vallitessa. Mikäli Fergusonia on uskominen, niin näistä viimeksimainittu oli erityisesti ”hullun pankkiirin” eli keskuspankin johtaja Havensteinin syy. Feldmanin perusteella on kuitenkin kiinnitettävä huomiota myös lukuisiin rakenteellisiin tekijöihin.

***

Aloitetaan tilanteen kuvauksesta. Ensimmäisen maailmansodan päättänyt Versaillesin sopimus sisälsi vuonna 1921 revisioidun pykälän, jonka mukaan Saksan oli maksettava sotakorvauksia sodan voittajille – lähinnä Ranskalle – yhteensä 132 miljardin markan edestä (nykyrahassa n. 330 mrd. euroa). Tästä oli kiittäminen Ranskan, joka vaati sotakorvauksia maksettavaksi tilanteen mahdottomuudesta huolimatta. Kiitos brittien, korvausten maksuaikataulusta tehtiin aiempaa pidempi. Ensimmäiset 50 miljardia tuli maksaa kultamarkoissa ja loput 82 miljardia vasta myöhemmin talouden elvyttyä. (Tämä ratkaisu olisi tuskin mennyt läpi Britanniassa ja Ranskassa ilman vaikenemista asiasta julkisuudessa ja Saksassakin parlamentti hyväksyi ratkaisun melko pienellä enemmistöllä eli äänin 220-173.)

Saksa oli kansainvälisen yhteisön puristusotteessa, josta ei ollut yksinkertaista ulospääsyä. Sotakorvaukset tuli maksaa suoraan kullassa tai kultaan sidotuissa markoissa tai muussa omaisuudessa. Koska Saksan raskain teollisuus Ruhrin alueella oli paitsi Ranskan ja Belgian joukkojen hallussa vuoden 1923 alusta lähtien myös yleislakossa, ei kultaa voitu hankkia laajamittaisen viennin avulla, eikä muuta korvaukseksi kelpaavaa omaisuutta (laivat ja teollisuuden tuotantovälineet) ollut tuotettavissa nopealla aikataululla.

Saksan ”kansainvälinen kilpailukyky” oli Ruhrin miehityksen takia nolla ja talous tuonnista riippuvaista, minkä vuoksi devalvaatio ei ollut todelinen vaihtoehto. Kultaan riittävän vahvasti sidoksissa olleita arvopapereita ei niitäkään ollut saatavilla riittävästi julkiseen käyttöön. Kukaan ei ollut myöskään halukas antamaan Saksalle riittävää lainaa ulkomaisessa valuutassa, jotta maksutaseen ongelmat vältettäisiin. Ainoaksi vaihtoehdoksi jäi siis korvausten maksaminen suoraan joko kullassa tai kultaan sidotuilla markoilla.

Sotakorvaukset tarkoittivat kuitenkin sitä, että Saksan kansantalous tulisi jatkuvasti nettovelkaantumaan eli menettämään kultaa ulkomaille. Maksutase oli jo ennen sotakorvauksia lähtökohtaisesti alijäämäinen, koska saksalaiset yritykset joutuivat maksamaan Ruotsille rautamalmin ostosta johtuneita velkoja. Mikäli sotakorvauksia maksettaisiin liikaa kullassa, ajautuisi maa välittömästi maksutasekriisiin, koska sillä ei olisi riittävästi kultaa ulkomaankaupan käymiseksi ja kansainvälisten pääomavirtojen kattamiseksi. Tässä yhtälössä ainoaksi liikkuvaksi osaksi jäi inflaatio, joka mahdollistaisi markkojen käyttämisen hetkellisesti ja pidemmässä juoksussa vapauttaisi riittävästi kultaa sotakorvausten maksuun. Muut vaihtoehdot olisivat johtaneet joko koko valuuttajärjestelmän tai talousjärjestelmän välittömään romahdukseen.

Edellä kuvattu yhtälö ei tarkoita sitä, että inflaatio olisi toimiva ratkaisu kyseisissä olosuhteissa. Tilanteeseen sisältyi nimittäin valtava paradoksi. Yhtäältä kotimaisen talouden vakauttaminen ei ollut mahdollista ennen kuin sotakorvausten kuristusotteesta päästiin eroon. Toisaalta sotakorvauksista ei voitu päästä eroon ilman, että ulkomaiset sijoittajat luottaisivat markkaan ja antaisivat lainaa, mikä vaati kotimaisen raha- ja finanssipolitiikan vakauttamista. Tämä paradoksi näkyi myös Saksan poliittisen eliitin mielipiteissä. Kanslerit Joseph Wirth ja Wilhelm Cuno sekä keskuspankin pääjohtaja Havenstein olivat sitä mieltä, että tärkeintä oli keskittyä ulkomaan sektorin hallintaan. Talousasioista vastaava ministeri Julius Hirsch, finanssiministeri Rudolf Hilferding ja hallituksen talouspoliittinen neuvonantaja Moritz Bonn taas olivat sitä mieltä, että kotimaisen talouden vakauttaminen olisi tärkein tehtävä.

Erimielisyyksien lopputulos oli se, että paradoksia ei lähdetty ratkomaan oikein kummastakaan päästä. Valtio ei suostunut tekemään inflaation avulla elvyttävää finanssipolitiikkaa, kun taas Havensteinin keskuspankki ei suostunut käyttämään kultaa korvausten maksuun ja sitä kautta maksutaseongelman hetkelliseen lievittämiseen, vaan halusi keskittyä ulkomaankauppaan ja ulkomaisen spekulatiivisen pääoman haalimiseen asteittain. Jälkimmäinen näkemys on sikäli ymmärrettävä, että sijoittajat olivat alkaneet vuoden 1919 jälkeen sijoittaa Saksaan odottaessaan markan vahvistumista, eikä ranskalaiset ja belgit olleet vielä miehittäneet Ruhrin aluetta.

***

Saksan sosialistinen hallitus päätti omaksua (toivotaan, toivotaan -henkisen) strategian maksaa sotakorvaukset pois ja yrittää hallita vastaan tulevia ongelmia sitä mukaa kuin niitä esiintyi. Omaksutut toimenpiteet johtivat kehityskulkuun, jossa pieninkin mahdollinen takaisku olisi kohtalokas. Kuten arvata saattaa, kaikki arvattavissa olleet ja myös muutamat ei-niin-ennakoidut takaiskut toteutuivat.

Feldmanin mukaan hyperinflaatioon johtanut prosessi sai alkunsa keskuspankista. Feldmanin mukaan keskuspankin suurin virhe oli heinäkuussa 1922 tehty päätös nostaa jatkuvasti yritysten liikkeelle laittaman rahan ja lyhytaikaisten velkakirjojen (commercial bills) diskonttokorkoa (so. korko, joka määrittää kaupallisen rahan suhteen kultaan ja antaa siten kaupalliselle rahalle statuksen käypänä vaihdon välineenä). Nostotahti oli nopea ja teki hintojen noususta itseään toteuttavan ennusteen. Diskonttokorko oli ollut 5 % vuodesta 1920 heinäkuuhun 1922, minkä jälkeen korko nostettiin 12 prosenttiin tammikuulle, 18 prosenttiin huhtikuulle, 30 prosenttiin elokuulle ja 90 prosenttiin syys- ja lokakuulle 1922.

Samaan aikaan alkoi pahamaineinen valtion menojen setelirahoitus eli valtion velkakirjojen suora diskonttaaminen (so. valtion velkakirjoille annetaan status rahana suoraan keskuspankista eli käytännössä valtiota lainoitetaan -100 % korolla). Kuten keynesiläiset toteaisivat, ei tällainen ”funktionaalinen rahoitus” johtaisi ongelmiin, mikäli valtion kulutus olisi sopivassa suhteessa kaupallisen rahan määrän kasvuun ja mikäli valtion kulutus olisi käytetty suoraan esimerkiksi uusien työpaikkojen luomiseen, mikä lisäisi talouden kysyntää ja tuottaisi inflaation sijaan kasvua (siihen asti kun kaikki talouden resurssit ovat käytössä, jolloin alkaisi syntyä inflaatiota). Näin ei kuitenkaan käynyt. Valtion velkakirjoja diskontanttiin heinä-joulukuussa yli biljoonan markan edestä samalla kun taas kaupallista rahaa diskontattiin vain reilun 400 miljoonan markan edestä. Valtio käytti rahavarantonsa elvytyksen sijaan sotakorvausten tuottaman alijäämän kattamiseen ja ennestään suuren julkisen sektorin ylläpitoon. Tuloksena oli yksityisen sektorin nettovarallisuuden ja kulutuskysynnän syönti sekä ulkomaan sektorin että julkisen sektorin toimesta.

Saksan keskuspankki ja hallitus eivät näin ollen olleet ottaneet opikseen Englannin vuoden 1810 jupakasta (bullion controversy), jolloin kaupallisen rahan tuottotaso oli 30-50 prosenttia ja valtion velkakirjojen 8-10 prosenttia, kuten Charles Kindleberger on todennut. Tämä ei kuitenkaan ollut Havensteinin toiveissa. Hallitus uhkaili keskuspankkia jatkuvasti, että mikäli nämä lopettavat setelirahoituksen, voi lopputuloksena olla jopa sisällissota. Havensteinille ei jäänyt tilanteessa muita vaihtoehtoa kuin myöntyä hallituksen pyyntöihin ja yrittää selitellä asiaa parhaimmin päin julkisuudessa vedoten esimerkiksi mahdollisuuksiin edistää työllisyyttä (mihin hallitus ei kuitenkaan finanssipolitiikassaan suostunut).

Setelirahoituksen syypää ei joka tapauksessa ollut keskuspankki, vaan pikemminkin valtiovarainministeriö. Toisaalta on muistettava, ettei sama diskonttokorko valtion velkakirjoille kuin kaupalliselle rahalle olisi Saksan tuolloisessa tilanteessa edistänyt mitään. Jokaista miljoonaa kulutukseen laitettavaa markkaa kohden olisi pitänyt kerätä lähes tuplasti veroja tilanteessa, jossa talouden efektiivinen kysyntä on heikkoa ja höydyt valuvat joka tapauksessa ulkomaille. Näissä olosuhteissa sama huomio pätee julkisen sektorin leikkaamiseen – onhan julkisen sektorin kulutus jo määritelmällisesti yksityisen sektorin tuloja. Vain elvyttävä finanssipolitiikka olisi voinut olla tilanteessa hyödyksi, mutta todennäköisesti sekään ei olisi riittänyt sotakorvausten täysimääräiseen maksamiseen, kuten jo Keynes aikanaan havaitsi.

Tässä vaiheessa on syytä esittää kysymys: mikä teki inflaatiosta hallitsematonta hyperinflaatiota? Mikäli diskonttokorko nousee ennakoidusti ja setelirahoitus on vakaata (muttei kanavoidu finanssipolitiikkaan), niin tuloksena on epäilemättä korkea inflaatio – muttei välttämättä hallitsematon sellainen. Feldmanin mukaan hyperinflaatiota voidaan selittää vain, mikäli selitystä laajennetaan maksutase-, raha- ja finanssipolitiikasta saksalaiseen poliittiseen talouteen laajemmin.

Ensimmäinen ongelma johtui siitä, että monet julkisen sektorin työntekijät onnistuivat hankkimaan palkkausjärjestelmän, jossa palkat maksettiin etukäteen inflaatiokorjattuna. Toinen ongelma johtui sosialistisen hallituksen halusta rankaista omistavaa luokkaa korkealla pääomaverotuksella. Nämä raivostuttivat saksalaisen yksityisellä sektorilla toimivan Mittelstandin (lääkärit, lakimiehet jne.), joka kamppaili sekä hitaamman palkkatason että omistamiensa yritysten tuottotason kasvun kanssa. Tämä tuotti heille pitkäaikaisen kaunan hallituksessa olevia sosialisteja kohtaan. Kindlebergerin mukaan prosessiin tuli tässä vaiheessa tärkeä kehityskulku, joita Feldman ei korostanut riittävästi. Niin kansainväliset kuin saksalaisetkin sijoittajat alkoivat siirtää sijoituksiaan ulkomaille verotuksen ja diskonttokoron noustessa. Tämä pahensi Saksan alijäämää entisestään, mikä teki setelirahoituksesta tehotonta. Kolmas ongelma johtui siitä, että potentiaalisesti vientivetoisen teollisuuden, kuten kaivosalan työntekijät onnistuivat (osittain sosialistisen hallituksen tuella) hankkimaan itselleen lyhyemmän työajan ja paremmat palkat.

Nämä kolme ongelmaa yhdistettynä johtivat tilanteeseen, jossa julkisen sektorin menot kasvoivat tasaisesti, sijoittajien kiinnostus putosi ja vientiteollisuuden kilpailukyky heikkeni valuuttakurssin heikentymisestä huolimatta. Inflaatio lähti hallinnasta, kun Havensteinin keskuspankki halusi pitää kiinni kaupallisen rahan korkeista diskonttokoroista ja setelirahoituksen vastaavasta nollakorosta (eli siis näiden korkojen suhteesta) toivottomassa tilanteessa. Havenstein itse jopa ylpeili julkisuudessa keskuspankin tehokkuudesta aiempaa suurempien seteleiden painamisessa. Lopulta kaikki yhteiskunnalliset ryhmittymät syyttivät toisiaan talouden ongelmista myös poliittisesti. Tilanne oli omiaan kiihdyttämään erimielisyyksiä niin yhteiskunnallisten luokkien, liittovaltion ja osavaltioiden, tuottajien ja kauppiaiden, velkojien ja velallisten, kaivos- ja terästeollisuuden sekä käytännössä kaikkien muiden mahdollisten tahojen välillä, joilla oli minkäänasteisia intressiristiriitoja.

***

Taloudellinen tilanne muuttui lopulta mahdottomaksi: sotakorvauksia ei enää voitu maksaa kultaan sidotulla rahalla, koska kansantalous ei pystynyt haalimaan piiriinsä kultaa (ml. ulkomainen valuutta) – olkoonkin, että jotkut pellepelottomat yrittivät kehittää esimerkiksi uusia keinoja kullan erottamiseksi merivedestä. Sotakorvauksia ei oltu maksettu syksyyn 1923 mennessä ajallaan ja oikeissa määrin juuri koskaan, mutta nyt niitä ei enää pystytty maksamaan ollenkaan, eikä kotimainen talous juurikaan enää pyörinyt.

Kestämätöntä tilannetta alettiin selvittää erilaisten suurten rahapoliittisten kokeilujen suunnittelun myötä. Ideoinnin ja muutamien pienempien kokeilujen jälkeen ratkaisuksi ongelmaan löytyi – ironista kyllä – sama mekanismi kuin mikä oli ollut mukana aiheuttamassa alkuperäistä ongelmaa: rahan painaminen. Toiseen rahayksikköön siirtyminen oli ollut pohdinnassa B-suunnitelmana jo aiemmin, mutta siitä keskusteleminen vakavasti ei ollut mahdollista riitaisen poliittisen eliitin parissa ennen täydellistä romahdusta.

Saksa otti käyttöön uuden rahayksikön, Rentenmarkin, kansantalouden sisäiseen käyttöön.  Anekdoottina todettakoon, että raha laskettiin liikkeelle samaan aikaan kun Havenstein kuoli sydänkohtaukseen (lienee syytä muistuttaa, että korrelaatio ei tarkoita kausaatiota). Rentenmark oli eristetty sekä kansainvälisestä kultakannasta että sijoittajien silmistä, koska se ei toiminut valtion virallisena maksuvälineenä. Rentenmark oli sidottu suoran kullan ja muiden valuuttojen sijaan maahan ja teollisuuden tuotantovälineisiin (3.2 mrd. uuden markan arvoisesti). Sen vaihdettavuus määriteltiin suhteessa kullassa määrättyihin velkakirjoihin ja aiempaan valuuttaan, minkä vuoksi vaihdettavuus oli vain välillistä ja siten uuden keskuspankin hallussa. Koska Rentenmark ei ollut virallinen maksuväline, ei sillä voitu harjoittaa setelirahoitusta. Koska se oli kuitenkin eräillä ehdoilla vaihdettavissa vanhaan markkaan, sitä voitiin käyttää rahana pankkijärjestelmässä ja välillisesti myös verotuksessa.

Rentenmark lopetti Saksan sisäisen inflaation sekä – pitkän jutun päätteeksi muutamia mutkia suoraksi vedellen – aivan suunnitelman mukaisesti vakautti ja vapautti kultamarkan käytön kansainväliseen maksuliikenteeseen hallitusti. Sotakorvausten ongelma ratkesi kuitenkin vasta, kun niin kutsuttu Dawes-suunnitelma otettiin käyttöön vuonna 1924. Ranskan asema kansainvälisessä politiikassa oli heikentynyt ja Saksalle myötämielisemmän Yhdysvaltain asema vahvistunut. Dawes-suunnitelmassa Saksalle annettiin runsas laina ulkomaisissa valuutoissa, sotakorvausten aikataulua lievennettiin, keskuspankin itsenäisyyttä vähennettiin ja Ranska heitettiin ulos Ruhrin alueelta.

Talous alkoi kasvaa, kun hallitus alkoi viimein toteuttaa elvytyspolitiikkaa uusissa olosuhteissa. Kasvupolitiikka kesti vuoteen 1928 asti, jolloin valtaan tulleet sosialidemokraatit alkoivat ajaa vahvasti deflatorista talouskuripolitiikkaa, joka johti lopulta massatyöttömyyteen. Näissä olosuhteissa aiemmat katkerat pettymykset sosialisteja kohtaan ja uuden hallituksen talouspoliittiset tulokset saivat sekä keskiluokan enemmistön että suuria osia työväenluokasta etsimään poliittista suuntaa muualta kuin vasemmiston piiristä. Lopputulokset voi lukea tarkemmin muista historiankirjoista.

***

Edellä kerrottu tarina à la Feldman muistuttaa, että Saksan hyperinflaatiolla ei ole mitään muuta tekemistä talouden elvyttämisen kanssa kuin korkeintaan negaation mielessä – Saksan hallitus kieltäytyi toteuttamasta aktiivista finanssipolitiikkaa setelirahoituksen olosuhteissa. Esimerkiksi argumentit työllisyyden lisäämisestä eivät olleet missään vaiheessa hyperinflaatioon johtavassa prosessissa merkittäviä. Havenstein yritti lähinnä oikeuttaa omaa rahapolitiikkaansa julkisuudessa puhumalla inflaatiosta mahdollisuutena saada jopa täystyöllisyys aikaiseksi. Hallitus ei kuitenkaan ollut valmis tai halukas käyttämään tätä mahdollisuutta hyväksi finanssipolitiikassa, vaan keskittyi lähinnä jo olemassa olevien julkisen sektorin työntekijöiden tyytyväisenä pitämiseen ja toivotaan, toivotaan -sotakorvauspolitiikkaan. Lisäksi on huomattava, että hyperinflaatioon johtaneessa prosessissa oli Niemeläisen HS:n kirjoituksessa korostaman setelirahoituksen ja Alajan korostaman tuotantorakenteen romahduksen ohella monia näitäkin tärkeämpiä elementtejä, kuten kultakanta, sotakorvaukset ja yksityiseen rahanluontiin liittyvä rahapolitiikka.

Mielestäni edellä kuvattu Saksan hyperinflaation tapaus antaa ainakin kolme tärkeää opetusta, jotka on hyvä muistaa myös nykyaikana:

1) Ulkomaan sektori määrää pitkälti rahajärjestelmien ja niiden puitteissa tehtävän talouspolitiikan edellytyksiä ja mahdollisuuksia

2) Rahajärjestelmän, rahapolitiikan ja finanssipolitiikan suhde on keskeinen tekijä kaikessa talouspolitiikassa

3) Keskuspankin itsenäisyys voi johtaa niin vakauteen kuin epävakauteenkin – kaikki riippuu siitä, millaiset uskomukset ja arvot keskuspankissa omaksutaan

Nämä on tärkeitä muistaa siksi, että vaikka kyse on fiat-rahasta ja pankkijärjestelmä on varsin toisenlainen, muistuttaa tämänhetkinen eurokriisi eräiltä osin pelottavissa määrin 1920-luvun Euroopan tilannetta ja eurojärjestelmä on joiltain osin jopa ongelmallisempi kuin tuolloinen kultakanta, kuten Mark Blyth on todennut.

Eurojärjestelmän säännöt ovat eräässä mielessä hyvin samankaltaisia kuin kultakannan säännöt: siinä mukana olevat valtiot eivät ole keskuspankkirahan liikkeellelaskijoita, vaan ainostaan sen käyttäjiä. Tässä tapauksessa kultaa ei kuitenkaan voida edes kaivaa lisää, vaan huomattavasti tiukemmat säännöt määrittävät ”kullan” eli keskuspankkirahan määrän. Keskuspankit voivat itsenäisesti päättää, millä ehdoilla ja korolla liikepankit voivat luoda maksuvälineeksi käyvää rahaa (toki liikepankkien toiminnan täytyy olla myös liiketaloudellisesti kannattavaa). Keskuspankin mandaattiin kuuluu eurojärjestelmän tapauksessa kuitenkin myös ehdot valtioiden velkakirjojen ”rahallistamiselle”.

Valtion velkakirjojen korkotaso on yksityisten sijoittajien päätettävissä, vaikka itse raha tuleekin aina keskuspankista. Kaikki valtion velkakirjat ovat eräässä mielessä ”setelirahoitettuja” – setelit peritään vaan kierrosta takaisin verotuksella. Hyvänä analogiana eurojärjestelmälle toimii varjopankkitoiminta: keskuspankit myöntävät valtioille lainan, jotka ne huutokauppaavat sijoittajille eteenpäin. Tässä tapauksessa huutokauppa vain tapahtuu ensin ja laina korkoineen luodaan vasta huutokaupan tulosten mukaisesti. Valtioiden suora rahoittaminen eli velkojen eteenpäin myymättä jättäminen on kiellettyä – oli lainojen korot ja ehdot millaisia tahansa. Tämän  vuoksi keskuspankit eivät voi vaikuttaa valtioiden velkakirjojen korkotasoon kuin post hoc -operaatioilla (esim. QE, avoimet markkinaoperaatiot). Ainakin teoriassa EKP pystyy halutessaan takaamaan näillä operaatioilla valtioiden maksukyvyn ostamalla velkakirjoja pois sijoittajilta ja määrittelemään, millä aikataululla valtiot maksavat velkansa takaisin. Tämän vuoksi Mario Draghin lausunnot ovat rauhoittaneet markkinoita.

Finanssipolitiikka tapahtuu joka tapauksessa erillään keskuspankkitoiminnasta eli jäsenvaltioiden tasolla. Finanssipolitiikan (tai ainakin sen hinnan) markkinoistamisen ohella finanssipolitiikkaa rajoittaa erittäin tiukat säännöt, jotka rajoittavat talouspoliittisesti mielekkään mittakaavan elvytysoperaatioita. Säännöt tekevät käytännössä kaikista euroalueen valtioista joko elvyttämisestä kieltäytyiviä Weimarin Saksoja tai jopa deflatorista ylijäämäpolitiikkaa ajavia 20-luvun saksalaisdemareita.

Nämä seikat huomioiden monet valtavirtaiseen talousajatteluun uppoutuneet ihmiset tai niin kutsuttua schwabialaisen kotirouvan vastuullista taloushallintaa kannattavat keittiötalouspoliitikot toteavat, että hyvä näin – ainakin valtioiden talouspolitiikka on vakaata (ja finanssipoliittisesti neutraalia) ja ellei se joissain olosuhteissa sitä ole, niin EKP pelastaa tilanteen. Ehkäpä, mutta vakaa talouspolitiikka ei auta epävakaissa tilanteissa, eikä ordoliberaalin ajattelutavan vahvasti omaksunut itsenäinen EKP välttämättä halua edes ratkaista ongelmia. Finanssipoliittisesti neutraali talouspolitiikka ei auta alkuunkaan noidankehissä, eikä ainoa tarjolla oleva talouspoliittinen keino eli sisäinen devalvaatio auta, jos kaikki yrittävät samaa eli euro- ja maailmantaloudessa ei ole kysyntää (tästä olen kirjoittanut blogissa toisaalla).

Euroalueen merkittävin ongelma on, että sen maksutaseen epätasapainot eurojärjestelmän sisällä tuottavat vakavia noidankehiä. Ylijäämämaat voivat nauttia matalan valuuttakurssin tuomista kilpailukykyeduista, kun taas alijäämämaiden on lähes mahdotonta päästä irti alijäämistä. Ylijäämämaat vaurastuvat siis entisestään ja alijäämämaat nettovelkaantuvat jatkuvasti ulkomaille. Ongelmaa pahentaa entisestään se, että sijoittajat lähtevät pois noidankehään asetetuista alijäämämaista aivan kuten Weimarin Saksassa, eivätkä yritykset ole valmiita investoimaan tai yksityinen sektori kuluttamaan enempää velkarahalla (mikä lisäisi taloudessa kiertävän rahan määrää), koska tuotto-odotukset ovat olemattomia.  Ylijäämämaat pystyvät tekemään juuri sellaista finanssipolitiikkaa kuin haluavat, koska niiden rahoitusasema on hyvä ja sitä kautta maksukyky kyseenalaistamaton. Alijäämämaiden maksukyky puolestaan heikkenee koko ajan lisäten näin sijoittajien vaatimia korkoja, minkä vuoksi niiden kyky harjoittaa finanssipolitiikkaa on kiinni lopulta lähinnä keskuspankin operaatioista.

***

Euroalueen alijäämämaat ovat siis koko ajan samanlaisessa kuristusotteessa kuin Weimarin Saksa. Ne eivät voi euroalueen sääntöjen vuoksi devalvoida, elvyttää tai jättää edes velkoja maksamatta. Ainoaksi vaihtoehdoksi jää sisäinen devalvaatio ja talouskuripolitiikka, joka heikentää entisestään kotimaista kysyntää. Toisin sanoen alijäämämaat ovat tuomittuja toivotaan, toivotaan -politiikkaan, kun taas ylijäämämaat voivat tehdä mitä haluavat. Mikäli ylijäämämaat eivät halua nostaa kotimasta palkkatasoa ja investointiastetta tai tasoittaa euroalueen sisäisiä epätasapainoja muuten (esim. suorat tulonsiirrot), ei noidankehästä päästä irti. Ironista kyllä, myös tällä kertaa Saksan toimet ovat ratkaisevia – tällä kertaa tosin Saksa (ja muut ylijäämämaat, kuten Suomi) on ”sotakorvausten perijä” ja eteläisen Euroopan maat Weimarin Saksoja.

Weimarin Saksa osoitti, ettei noidankehästä voi päästä irti ilman rahajärjestelmän muutosta ja ongelmallisessa valuutassa (tai kullassa) määriteltyjen velkojen maksamatta jättämistä. Euroalueella tilanne on samanlainen: noidankehästä ei päästä irti, ellei rahajärjestelmää muuteta. Nykytilanne tarjoaakin herkullisen, mutta valitettavan rujon tilanteen, jossa päästään testamaan, oliko Weimarin Saksan hallituksen kanta asiaan pätevä: mikäli setelirahoitusta ei harjoiteta, ajautuu tilanne yhteiskunnan täydeliseen romahdukseen tai jopa sisällissotaan. Ilman valtavaa eurojärjestelmän instituutioiden muokkaamiseen tähtäävää poliittista suunnanmuutosta (tai sitä, että itsenäinen EKP rikkoo mandaattiaan yhteistyössä alijäämävaltioiden kanssa) voimme vain jäädä odottamaan, löytyykö tälle hypoteesille karu vahvistus euroalueen alijäämämaissa.

 
Ville-Pekka Sorsa

Kirjoittaja on Poliittisen talouden tutkimuksen seuran puheenjohtaja ja yleisen valtio-opin yliopistonlehtori Helsingin yliopistossa

Kommentointi on suljettu.

Julkaisujen selaus